Le difficile retour à l'ancienne normalité

Nous estimons que les marchés obligataires ont désormais suffisamment intégré les hausses de taux.

La volte-face soudaine de la politique de taux d'intérêt des banques centrales a pris de court les marchés obligataires. Mais après une nette augmentation au cours du premier semestre de l'année, le taux de swap à 10 ans en dollars américains est actuellement de 2,70 % aux États-Unis. Cette évolution est conforme à la politique de taux attendue de la Fed, avec dans un premier temps une progression rapide des taux à court terme à 3,25-3,50 %, suivie d'une baisse progressive jusqu'à un niveau plus neutre de 2,50-2,75 %. Compte tenu de la faiblesse de l'économie en Europe et de l'impact plus marqué de la guerre en Ukraine, la BCE adopte une approche beaucoup plus prudente. Nous nous attendons à une hausse du taux directeur à 1,50-1,75 %, ce qui est également conforme au niveau actuel du taux de swap à 10 ans en euros de 1,70 %.

Nous prévoyons un nouveau ralentissement de l'économie et une récession temporaire.

Le ralentissement de la croissance va se poursuivre et nous allons probablement entrer dans une récession temporaire (une période de deux trimestres consécutifs de croissance négative). C'est le cas depuis la fin juin aux États-Unis, où l'on enregistre une croissance négative tant au premier qu'au deuxième trimestre de l'année. Pour l'instant, l'économie européenne se porte mieux, principalement en raison de la forte reprise du tourisme dans le sud de l'Europe après la pandémie. Cependant, les perspectives sont ici aussi pessimistes : selon les dernières prévisions, la hausse des prix de l'énergie a poussé l'économie allemande au bord de la récession.

En soi, une courte récession n'est pas dramatique, car elle permet à l'inflation de diminuer plus rapidement et aux banques centrales d'arrêter de relever les taux d'intérêt plus tôt, notamment afin d'éviter à tout prix une longue récession. Tant aux États-Unis que dans l'Union européenne, le FMI prévoit une croissance économique limitée à environ 1 % par an en 2023. Il est important que l'économie ne s'affaiblisse pas trop et que la croissance annuelle reste positive.​

La situation actuelle est encore semée d'embuches. La tâche des banques centrales s'annonce donc complexe. Elles doivent relever suffisamment les taux d'intérêt pour freiner l'inflation, tout en évitant de ralentir l'économie trop rapidement pour éviter le piège de la récession prolongée. Il est possible d'atteindre ce fragile équilibre, mais cela nécessitera une politique de taux particulièrement agile et précise.

Il est crucial d'atteindre le point de basculement des taux d'inflation cette année, de sorte que le taux intenable de près de 10 % que l'on observe actuellement finisse par retrouver à terme des niveaux plus acceptables de 2 à 3 %. Les marchés supposent que ce sera le cas, mais tant que cette baisse de l'inflation ne se matérialisera pas, leur nervosité continuera de se nourrir des craintes de hausses de taux encore plus extrêmes de la part des banques centrales. Nous supposons que l'inflation finira par se stabiliser, mais à un niveau plus élevé que celui que nous avons connu ces dix dernières années. La transition énergétique vers la fin des combustibles fossiles, et le développement de chaînes d'approvisionnement plus stables auront en effet un prix.

De plus, la guerre fait toujours rage en Ukraine, ce qui, au-delà d'un bilan humain très lourd, suscite une incertitude sans précédent quant à l'approvisionnement énergétique de l'Europe et notamment de son moteur industriel, l'Allemagne. La Covid-19 n'a pas non plus complètement disparu : les chaînes logistiques sont toujours entravées par des confinements en Chine et une nouvelle épidémie dans le reste du monde n'est pas à exclure à l'automne.​

Les marchés d'actions ont également été évalués assez correctement après les chutes boursières. Actuellement, les marchés boursiers mondiaux affichent un ratio de 15,5 fois le profit, ce qui est légèrement inférieur à la moyenne à long terme. Cependant, les bénéfices des entreprises sont sous pression en raison de la baisse de la croissance économique et de la hausse des prix des matières premières et des salaires, que les entreprises ne peuvent pas toujours répercuter intégralement sur le client final. À l'heure actuelle, un peu plus de la moitié des entreprises américaines ont publié leurs résultats du deuxième trimestre et, bien qu'ils dépassent comme d'habitude les attentes, ils sont cette fois à peine plus élevés que les chiffres corrigés à la baisse. La croissance des bénéfices de 6 % était également nettement inférieure à celle des années précédentes. Malgré une évaluation assez attractive, nous pensons qu'il est encore trop tôt pour acheter des actions supplémentaires en raison de l'incertitude du contexte économique et de l'impact possible sur les bénéfices des entreprises.