Hoewel sommigen al lang een recessie voorspelden - wat nog altijd niet het geval is - kwam het probleem uit onverwachte hoek. Het Amerikaanse banksysteem kreeg klappen die niemand had zien aankomen. Een golf van geldopnames leidde tot het faillissement van drie Amerikaanse banken, wat een tsunami veroorzaakte in de internationale financiële sector en een vertrouwenscrisis bij de Zwitserse bank Credit Suisse.
Eerste bedrijf - Het begint allemaal met de aankondiging van de vereffening van Silvergate Bank, een toonaangevende aanbieder van leningen aan gebruikers van cryptomunten.
Diezelfde dag geeft Silicon Valley Bank toe dat het in grote financiële moeilijkheden verkeert, en het slachtoffer is van een dubbel 'schaareffect'. Om het gebrek aan alternatieve financiering het hoofd te bieden, spreken haar klanten, voornamelijk private-equity fondsen, hun bankdeposito's aan. Hierdoor moet de bank een groot deel van haar Amerikaanse staatsobligaties verkopen. Resultaat? Een groot waardeverlies door de verhoging van de rentetarieven. En dat zorgt voor onrust bij beleggers en klanten, die massaal hun tegoeden opnemen. De Californische bank kan de massale opnames niet meer aan en haar ultieme pogingen om nieuw geld aan te trekken, mislukken.
Tweede bedrijf - De Amerikaanse autoriteiten reageren door de bank officieel over te nemen en aan te kondigen dat zij zich ertoe verbinden alle deposito's van Silicon Valley Bank te beschermen om een 'bankrun' en verdere besmetting van het financiële stelsel tegen te gaan. De Amerikaanse autoriteiten maken daarnaast ook bekend dat ze Signature Bank laten sluiten. Haar klanten profiteren van dezelfde regeling als die van Silicon Valley Bank.
Deze plotse sluitingen zaaien paniek en doen vrezen voor de soliditeit van de hele banksector, vooral nu de snel stijgende rentevoeten de waarde van de obligaties in hun portefeuilles doen dalen en de rentevoet waartegen zij lenen, doen stijgen.
Derde bedrijf - Na een korte adempauze zijn de markten nu vooral bezorgd om Credit Suisse, een van de zwakke schakels in de financiële sector.
De bezorgdheid om de bank is niet nieuw en is het gevolg van een opeenstapeling van tegenslagen: schandalen, een historisch verlies over het afgelopen boekjaar, een massale uitstroom van fondsen eind vorig jaar en het uitstel van de publicatie van het jaarverslag 2022 na een onderzoek naar de jaarrekeningen van de bank door de Amerikaanse Financial Markets Authority. Terwijl het aandeel op de beurs al te lijden heeft, gooit zijn belangrijkste aandeelhouder, Saudi National Bank, nog meer olie op het vuur door nieuwe financiële steun uit te sluiten.
Vierde bedrijf - Te midden van een ineenstortende aandelenmarkt is Credit Suisse, een van de 30 wereldwijde banken die als systemisch wordt beschouwd (d.w.z. van aanzienlijke omvang voor het internationale financiële systeem), door de Zwitserse toezichthouder geklasseerd als 'too big to fail'.
De Zwitserse Nationale Bank schiet Credit Suisse te hulp en leent 50 miljard Zwitserse frank. Deze snelle monetaire injectie kalmeert de vrees van de beleggers slechts tijdelijk.
Vijfde bedrijf - Vervolgens wordt First Republic Bank, een andere Amerikaanse regionale bank die midden in een beurscrash zat, gered door grote financiële instellingen. Die besluiten om 30 miljard dollar in de noodlijdende bank te pompen. Dit goede nieuws wordt echter snel tenietgedaan door de heersende nervositeit op de financiële markten.
Zesde bedrijf - In een door de Zwitserse autoriteiten opgezette deal om het banksysteem van het land te beschermen (en te proberen een ernstigere crisis te voorkomen) stemt UBS, de andere Zwitserse bankreus, ermee in Credit Suisse te kopen voor 3 miljard Zwitserse frank.
De Zwitserse nationale bank biedt UBS een liquiditeitslijn van 100 miljard Zwitserse frank aan, gedekt door een federale wanbetalingsgarantie. De regering biedt ook een garantie voor verliezen tot 9 miljard Zwitserse frank aan, onder bepaalde voorwaarden. Niet-onbelangrijk detail: de Zwitserse toezichthouder eist dat een voorraad achtergestelde obligaties van Credit Suisse, een soort bankschuld die bedoeld is om tijdens een crisis verliezen te nemen, tot nul wordt teruggebracht als onderdeel van de reddingsovereenkomst met UBS. Het is niet zeker of met deze beslissing de rust snel zal terugkeren, want dit is de grootste afschrijving op achtergestelde schuld tot nu toe.
Wat zijn de gevolgen van deze liquiditeitscrisis voor de economie, het monetaire beleid en de financiële markten?
Veerkracht van de economie moet behouden blijven
Door de spanningen van de afgelopen dagen zullen de banken waarschijnlijk voorzichtiger worden in het verlenen van kredieten en hun risicovolle verplichtingen willen afbouwen. Maar door de verhoging van de rentetarieven en de inflatiedruk is de vraag naar krediet al aanzienlijk gedaald. Tenzij de situatie nog fel verslechtert, zouden de gevolgen dus vrij beperkt kunnen blijven. Vooral omdat de economieën aan beide zijden van de Atlantische Oceaan de afgelopen maanden verrassend veerkrachtig zijn gebleken.
De economische fundamenten blijven in veel opzichten gunstig, zoals blijkt uit een opwaartse bijstelling van de groeiprognoses voor 2023. Gezonde balansen van gezinnen en bedrijven, een sterke toename van de werkgelegenheid, aanzienlijk lagere energieprijzen en budgettaire steun bieden bescherming tegen de schok van een nog altijd hoge maar dalende inflatie. Op langere termijn kunnen zij dienen als springplank voor herstel zodra de inflatie voldoende is afgenomen en de rente begint te stabiliseren.
Inflatie is hardnekkig maar zal naar verwachting verder dalen
De evolutie van de inflatie in de ontwikkelde landen blijft een bron van zorg. Na de scherpe afname eind vorig jaar vertraagde de daling van de inflatie in de Verenigde Staten tot 6,0% in februari. De favoriete inflatiemaatstaf van de Fed, de 'Core PCE', versnelde zelfs licht tot 4,7% in januari. Verschillende inflatieveroorzakers, zoals energie en de goederensector, zijn echter goed afgekoeld. In de dienstensector is de desinflatie nog niet zichtbaar, maar de arbeidsmarkt herstelt zich, terwijl de stabilisatie van de vastgoedmarkt met de tijd vruchten zou moeten afwerpen.
Hetzelfde geldt voor de eurozone, waar de prijzen de laatste tijd moeizaam dalen. De toename over de laatste 12 maanden blijft hoog (+8,5%), terwijl de trend van de index - exclusief energie en levensmiddelen - nog altijd stijgend is. Hoewel de evolutie op jaarbasis niet overtuigend is, zien we toch een matiging ten opzichte van de tweede helft van 2022.
Deze teleurstellingen op het gebied van de inflatie herinneren iedereen eraan dat de weg naar een normale situatie nog lang en kronkelig is. Maar er bestaat op dit moment geen twijfel dat de neerwaartse trend zich heeft ingezet. Het zal waarschijnlijk wel langer duren, gezien de onzekerheid over de evolutie in de richting van de doelstelling van 2%. Bovendien zou de onrust in de bankensector de inflatie kunnen helpen beteugelen. Een geluk bij een ongeluk, dus.
Rentetarieven naderen hun piek
Zonder aarzelen verhoogde de ECB haar rentetarieven tot 3%, zoals ze had beloofd. Zij geeft dus prioriteit aan de bestrijding van de inflatie, ondanks de bezorgdheid over de stabiliteit van het banksysteem.
Zij merkte op dat er geen compromis was voor deze twee opdrachten en dat de banksector als geheel in een veel sterkere positie verkeert dan tijdens de financiële crisis van 2008.
Ondanks deze krachtige boodschap deed de ECB geen toezegging voor verdere renteverhogingen in een context van grote onzekerheid. Dit laat de deur open voor andere opties, zoals een minder sterk en korter stijgend traject. Commerciële banken zullen waarschijnlijk restrictiever zijn ten opzichte van hun klanten dan ze nu al zijn. Na veel volatiliteit zou het verwachte eindniveau van de basisrente van de ECB tegen de zomer tussen 3,25% en 3,75% kunnen liggen.
Om de inflatie te bestrijden heeft de Fed het afgelopen jaar haar belangrijkste beleidsrente fors verhoogd. Het effect bleef tot nu toe echter beperkt. Terwijl alles onlangs wees op een nieuwe versnelling van de monetaire verstrakking met 50 basispunten, heeft de markt zijn prognose verlaagd tot niet meer dan 25 basispunten. Zo zoekt de Fed een compromis tussen het voortzetten van de inflatiebestrijding en het stabiliseren van het bankwezen. Daarna zal de Fed de rente alleen nog verder kunnen verhogen als de financiële markten en het banksysteem tekenen van duurzame stabilisatie vertonen. Verstrakken zo lang als nodig is! Uiteindelijk zijn het niet de inflatie- of werkgelegenheidscijfers die de grootste impact hebben op het beleid van de Fed, maar de bankfaillissementen. Volgens de laatste marktverwachtingen zou de voorspelde verhoging tot 5,0% in maart dan ook de laatste in deze cyclus kunnen zijn.
Beleggers zien weer waarde in obligaties
We waren het bijna vergeten. Het 'veilige haven'-karakter van staatsobligaties kreeg flinke barsten door de sterke stijging van de rentetarieven vorig jaar, wat leidde tot historisch zware verliezen voor obligatie-indexen. Hoewel de rentetarieven sinds het begin van het jaar comfortabeler zijn geworden, bleef de volatiliteit in obligaties groot. De hevige en onverwachte schokken in de banksector herinnerden beleggers er echter aan dat geld- en obligatiebeleggingen als schokdemper optreden wanneer aandelen sterk dalen. Zelfs bedrijfsobligaties van goede kwaliteit, die hoog staan aangeschreven om hun aantrekkelijke risico-rendement, hebben goed standgehouden en bieden in de eurozone nog altijd een rente van ongeveer 4%. Altijd goed om te weten en mee in rekening te nemen.
Aandelen buigen maar breken niet
De onrust in de banksector heeft logischerwijs geleid tot een herwaardering van het risico door beleggers. De koersdalingen van aandelen kunnen aanhouden zolang stijgende rentetarieven op de agenda van de centrale banken staan. Dit druist in tegen de algemene opvatting dat renteverhogingen goed zijn voor banken. De besmetting van andere beurssectoren was relatief beperkt, wat gunstig is. Sommige technologieaandelen zagen hun koersen zelfs stijgen. De Verenigde Staten hielden beter stand dan Europa, zoals vaak het geval is in tijden van stress. De hoge volatiliteit zet ons aan tot waakzaamheid, maar stelt onze constructieve visie op aandelen op de lange termijn fundamenteel niet ter discussie.
Hoofd koel houden en voorkeur geven aan brede diversificatie
De spanningen van de afgelopen dagen op de financiële markten, en met name op de banksector, zouden geen nieuwe financiële crisis mogen inluiden. De problemen zijn niet het gevolg van twijfelachtige leningen maar wel van een slecht beheer van de balansrisico's (Silicon Valley Bank) of een opeenstapeling van tegenslagen (Credit Suisse).
Sinds 2008 hebben toezichthouders en centrale banken hun les geleerd en beschikken zij over een belangrijk arsenaal aan instrumenten om snel en proactief op problemen te reageren. Commerciële banken werden gedwongen hun kapitaalbasis te versterken. Of het nemen van beslissingen op het gebied van rente in een periode van dergelijke volatiliteit een hulp of een hindernis is voor een centrale bank, kan waarschijnlijk alleen achteraf worden beoordeeld. De vertraging in de transmissie van het monetaire beleid is niet alleen lang, maar ook variabel: het is moeilijk te voorzien wat kan misgaan tijdens het proces van verstrakking van de basisrentevoeten. Daarom is een brede diversificatie van de activa in veilige en risicovolle activaklassen noodzakelijk om het rendement in het huidige klimaat te beschermen.
Impact op de beleggingsportefeuille
In tak 21 heeft AG geen deposito - aandelen of obligaties - bij een van de drie regionale Amerikaanse banken die failliet zijn gegaan (Silvergate, Silicon Valley Bank en Signature Bank), noch bij First Republic Bank of Credit Suisse.
In tak 23 is onze blootstelling heel beperkt dankzij onze diversificatiestrategie. Onze multimanager- en multimanagementaanpak, waarbij we profiteren van de expertise en visie van meerdere fondsbeheerders, bewijst nog maar eens zijn toegevoegde waarde.
Wij volgen de situatie van nabij op
Het spreekt voor zich dat het beleggingscomité van AG en zijn gespecialiseerde beleggings- en risicoteams de ontwikkelingen in de banksector en de impact ervan op de financiële markten continu opvolgen en passende maatregelen nemen om de beleggingsportefeuilles te beschermen.
Vond je dit artikel nuttig?
Over de auteur
Olivier Colsoul
Senior Strategist
Olivier Colsoul vervulde de afgelopen 25 jaar verschillende beleggingsfuncties: aandelenanalist, portefeuillebeheerder, analist van fondsen van derden en econoom bij verschillende gerenommeerde financiële instellingen. Sinds 2020 is Olivier Senior Strategist bij AG. Hij ontwikkelt de algemene beleggingsstrategie van AG op korte en lange termijn, door de macro-economische ontwikkelingen en de evolutie van de financiële markten te analyseren.